La SEC plantea eliminar la Regla 611, un freno clave para las acciones tokenizadas

Autor original: KarenZ, Foresight News El 11 de junio, la SEC de Estados Unidos presentó una propuesta de reforma de la estructura de mercado con un enfoque marcadamente "TradFi": derogar la Regla 611 y la Regla 610(e) del Reglamento NMS (National Market System). La primera es la conocida como "trade-through rule"; la segunda limita las cotizaciones "locked" y "crossed". En la práctica, el regulador estudia retirar un conjunto de normas rígidas que protegen el mejor precio comprador y vendedor en el mercado bursátil estadounidense, para dar más margen a centros de negociación y brókeres en el enrutamiento de órdenes, la visualización de cotizaciones y los mecanismos de ejecución. La iniciativa aún no es una norma en vigor: se trata de un texto propuesto. El periodo de comentarios públicos será de 60 días desde su publicación en el Federal Register. El interés en el ecosistema Web3 llega por un detalle poco habitual en un documento de microestructura: la SEC reconoce que el mercado se encamina hacia la negociación 24/7, y que la tecnología de registro distribuido permite tokenizar valores como criptoactivos. También menciona que los contratos inteligentes y los AMM introducen nuevas formas de negociación. En el fondo, la propuesta reabre el debate sobre si las reglas de trading que sustentan la bolsa estadounidense siguen encajando con las capacidades tecnológicas actuales. Alex Thorn, responsable de research en Galaxy Digital, lo calificó como una "historia TradFi" y lo señaló como un posible punto de inflexión para las acciones tokenizadas. Qué cubre la Regla 611 La Regla 611 puede entenderse como una norma de "no saltarse una mejor cotización". Si una acción tiene una mejor oferta de venta accesible de 10 dólares en el Mercado A y otra oferta de venta de 10,01 dólares en el Mercado B, el principio básico es que un centro de negociación no puede ignorar el mejor precio del Mercado A y ejecutar una compra a 10,01 dólares en el Mercado B, salvo que aplique una excepción. El problema, según la SEC, es que el mercado de 2026 ya no se parece al de 2005. En la propuesta, el regulador describe un mercado de acciones estadounidense altamente automatizado, interconectado, rápido y competitivo. La Regla 611 se diseñó para incentivar la liquidez visible, pero la SEC sostiene que sigue creciendo el peso de la liquidez no mostrada y de las ejecuciones fuera de mercado, con un entorno cada vez más fragmentado y complejo. Entre los efectos secundarios atribuidos a la Regla 611, la SEC cita mayores costes de cumplimiento, menos opciones para el tratamiento y ejecución de órdenes, incentivos para aumentar el número de bolsas, más fragmentación y la obligación de invertir recursos significativos para reducir latencia. El regulador añade que los brókeres ya están obligados a buscar la mejor ejecución para sus clientes en condiciones razonablemente disponibles, lo que debilitaría la necesidad de mantener la Regla 611 como salvaguarda adicional. Qué es la Regla 610(e) La Regla 610(e) restringe las cotizaciones "locked" y "crossed" en acciones NMS. Una cotización "locked" se produce cuando el mejor bid (compra) mostrado en una bolsa iguala el mejor ask (venta) mostrado en otra. Una "crossed" va más allá: el bid queda por encima del ask. En pantalla, una "locked" parece indicar que compradores y vendedores están alineados al mismo precio; una "crossed" sugiere un desajuste temporal que, en teoría, abre una oportunidad de arbitraje. La Regla 610(e) no prohíbe cada caso de "locked" o "crossed", pero exige que las bolsas, FINRA y otras organizaciones autorreguladoras establezcan y hagan cumplir reglas para que sus miembros eviten mostrar órdenes que bloqueen o crucen cotizaciones protegidas, y para gestionar estos episodios cuando ocurren. En estos veinte años, el mercado estadounidense ha incorporado tipos de órdenes y ajustes automáticos de precios para esquivar esos escenarios, por ejemplo, reposicionando precios de órdenes para no bloquear ni cruzar el mercado. Ahora la SEC propone rescindir la Regla 610(e), es decir, eliminar la exigencia federal de impedir "locks" y "crosses". El regulador argumenta que, desde 2005, el mercado se ha automatizado e interconectado mucho más y que los participantes acceden con mayor facilidad a los datos de mercado, reduciendo la necesidad de esta norma. La SEC expone tres razones principales. Primera: las cotizaciones "locked" pueden ser un resultado natural de la competencia en precios y prohibirlas podría ensanchar artificialmente los diferenciales; permitirlas podría estrechar el spread en determinados valores y reducir costes de negociación para el inversor. Segunda: las restricciones actuales incentivan el diseño de tipos de órdenes complejos, funciones automatizadas de ajuste de precios y procedimientos de cumplimiento, elevando la complejidad del sistema y sus costes de mantenimiento. Tercera: si en el futuro se produjeran cotizaciones "crossed", la SEC considera que la tecnología de trading de alta velocidad y los incentivos de arbitraje llevarían al mercado a corregirlas rápidamente. La SEC mantendría los límites a las "access fees". Estos topes fijan la comisión máxima que un centro de negociación puede cobrar a participantes externos por acceder a sus cotizaciones y ejecutar operaciones, evitando que se muestren precios atractivos mientras se encarece la ejecución con comisiones excesivas. El regulador también admite posibles problemas derivados de la derogación de la Regla 610(e): las cotizaciones cruzadas podrían afectar a las estadísticas de calidad de ejecución, podrían prolongarse los desajustes en acciones con menor liquidez, y los inversores minoristas podrían confundirse al ver cotizaciones "locked" o "crossed" en sus pantallas. Por eso, la propuesta queda abierta a comentarios y la SEC solicita datos y feedback a los participantes. Qué implica para las acciones tokenizadas Para el lector Web3, lo relevante es que la reforma podría aflojar una capa de coordinación centralizada en el mercado de acciones estadounidense. Escalar las acciones tokenizadas no se limita a "representar" acciones en blockchain. El desafío duro está en la estructura de negociación: los mercados on-chain tienden a operar 24/7, con emparejamiento vía contratos inteligentes, AMM o libros de órdenes híbridos, y liquidez entre plataformas. En cambio, el mercado bursátil tradicional se apoya en bolsas, brókeres, protección de cotizaciones, enrutamiento de órdenes, reglas de SRO y un sistema de compensación y liquidación. Ritmos de negociación, lógica de cotización e interfaces técnicas no encajan de forma natural entre ambos mundos. La existencia de la Regla 611 obliga a los centros de negociación a no saltarse cotizaciones protegidas con facilidad. Eso protege el mercado tradicional, pero también fuerza a que los nuevos mecanismos de trading se diseñen alrededor del marco de protección de cotizaciones vigente. Si finalmente se deroga, bolsas y sistemas alternativos de negociación (ATS) podrían ganar margen para experimentar con mecanismos de cruce de órdenes, subastas, diseños de prioridad y protocolos de block trading. La propuesta no cambia los requisitos de registro de valores, ni entra en custodia, compensación, derechos de los accionistas, ventas transfronterizas, KYC/AML o responsabilidades del bróker en el contexto de acciones tokenizadas. Además, aunque se elimine la Regla 610(e), las reglas relacionadas de las bolsas y de FINRA no desaparecerían automáticamente: cada entidad tendría que decidir si modifica su propio marco. Resumen En su análisis económico sobre la derogación de la Regla 611 y la Regla 610(e) del Reglamento NMS, la SEC estima que los participantes regulados podrían ahorrar entre 54,2 millones y 77 millones de dólares anuales en costes cuantificables. El ahorro vendría sobre todo de bolsas, ATS, brókeres que operan sistemas de smart order routing y creadores de mercado OTC, al dejar de mantener políticas de cumplimiento, procesos de supervisión, lógicas de enrutamiento y acuerdos de conectividad asociados a ambas reglas. Las cifras no son enormes, pero apuntan a una lectura clara: la SEC no se limita a enunciar "principios"; plantea una simplificación de la estructura de mercado para reducir complejidad inducida por reglas y hacer que los centros de negociación compitan por órdenes en precio, velocidad, liquidez y diseño de mecanismo. Para las acciones tokenizadas, la palabra clave es "complejidad". Los activos on-chain suelen venderse por su disponibilidad 24/7, composabilidad y liquidación transparente. Si las reglas de negociación de valores siguen obligando a encajar cualquier innovación en un marco de protección de cotizaciones diseñado en 2005, el on-chain añade otra capa de embalaje. Con una regulación más flexible, lo decisivo será si los nuevos centros de negociación pueden ofrecer mejor calidad de ejecución dentro de un marco de cumplimiento, no solo reetiquetar acciones como tokens. Fuente: