Báo cáo Q2 của Tether cho thấy khoản lỗ 4,2 tỷ USD dù lợi nhuận hoạt động đạt 1,5 tỷ USD

Tài liệu công bố quý II của Tether ghi nhận lợi nhuận hoạt động ròng 1,5 tỷ USD, chủ yếu đến từ trái phiếu Kho bạc Mỹ và các giao dịch repo. Dù vậy, báo cáo dự trữ đính kèm lại cho thấy kết quả tài chính nửa đầu năm (H1) âm 3,17 tỷ USD, trong khi bộ tài liệu không giải thích cách hai con số này khớp với nhau. Nếu lấy kết quả tài chính quý I dương 1,04 tỷ USD trừ khỏi mức âm 3,17 tỷ USD của H1, phần còn lại hàm ý riêng quý II bị âm 4,211 tỷ USD. Sau khi bù trừ bởi dịch chuyển vốn ròng (net capital movement) dương 89 triệu USD, mức suy giảm này kéo phần "đệm vốn" (equity cushion) so với khoảng 184 tỷ USD nợ phải trả từ 8,23 tỷ USD (31/3) xuống còn 4,11 tỷ USD (30/6) chỉ trong 3 tháng. Đối chiếu theo các mốc công bố: - Kết quả tài chính: Q1 +1,0 tỷ USD; H1 -3,17 tỷ USD; suy ra biến động Q2 -4,21 tỷ USD. Con số này cho thấy cú sụt lớn ở Q2 dù báo cáo vẫn nêu lợi nhuận hoạt động. - Dịch chuyển vốn ròng: Q1 +854 triệu USD; H1 +943 triệu USD; suy ra Q2 +89 triệu USD, chỉ bù được một phần rất nhỏ. - Đệm vốn trên nợ phải trả: từ 8,23 tỷ USD xuống 4,11 tỷ USD, gần như bị cắt đôi. - Tổng tài sản: từ gần 191,8 tỷ USD xuống 187,7 tỷ USD, giảm khoảng 4,0 tỷ USD và là nguyên nhân chính khiến đệm vốn co lại. - Tổng nợ phải trả: gần như đi ngang, từ 183,5 tỷ USD lên 183,6 tỷ USD (+0,1 tỷ USD). Một phần đáng kể của "cú đánh" hàm ý trong Q2 có thể đến từ biến động giá tài sản được định giá theo giá trị hợp lý (fair value) trong báo cáo dự trữ, gồm vàng, Bitcoin, cổ phiếu niêm yết và các khoản đầu tư tài chính. Giá vàng dùng để định giá giảm từ 4.668,06 USD/oz (31/3) xuống 4.008,02 USD/oz (30/6), tương đương -14,1%. Giá Bitcoin dùng để định giá giảm từ 68.193,95 USD xuống 58.642,15 USD, tương đương -14,0%. Tại ngày 31/3, Tether công bố nắm khoảng 4,25 triệu ounce vàng và 97.137 BTC. Với giả định quy mô nắm giữ đầu quý không đổi, mức giảm giá nêu trên hàm ý: - Vàng có thể bị giảm giá trị khoảng 2,8 tỷ USD. - Bitcoin có thể bị giảm giá trị khoảng 928 triệu USD. - Tổng cộng khoảng 3,73 tỷ USD. Ước tính này chưa tính mua/bán trong quý, lãi/lỗ đã thực hiện, mức phơi nhiễm cổ phiếu niêm yết và các khoản đầu tư khác. Vì vậy, dù giải thích phần lớn mức suy giảm hàm ý, vẫn còn một phần chưa thể quy về các khoản giảm giá trị nêu trên. Cơ cấu một số hạng mục dự trữ trong quý cũng thay đổi: - Khoản vay có bảo đảm (secured loans) giảm từ 15,83 tỷ USD xuống 13,45 tỷ USD, tức giảm khoảng 2,38 tỷ USD (~15%). Tether mô tả đây là động thái chủ động giảm rủi ro. - Cổ phiếu niêm yết tăng nhẹ từ 3,41 tỷ USD lên 3,76 tỷ USD (+354 triệu USD). - Nhóm "đầu tư khác" (other investments) tăng từ 4,84 tỷ USD lên 5,25 tỷ USD (+402 triệu USD), một hạng mục kém minh bạch hơn. Dù đệm vốn mỏng đi, báo cáo ngày 30/6 vẫn cho thấy tài sản vượt nợ phải trả 4,109 tỷ USD, tức dự trữ vẫn cao hơn nghĩa vụ. Tuy nhiên, tỷ lệ đệm vốn trên tổng nợ phải trả giảm từ khoảng 4,49% (31/3) xuống 2,24% (30/6). Tại cuối quý, riêng vàng và Bitcoin được ghi nhận tổng cộng 24,64 tỷ USD. Với quy mô đệm vốn còn lại, một mức giảm khoảng 14,5% đồng thời ở vàng, Bitcoin và cổ phiếu niêm yết có thể đủ để "ăn hết" phần đệm trước khi tính bù trừ từ thu nhập hoạt động. Nếu tính cả nhóm "đầu tư khác", ngưỡng giảm cần thiết hạ xuống khoảng 12,2%. Đây là bài kiểm tra độ nhạy cơ học, không phải dự báo Tether sẽ thiếu tài sản bảo chứng. Về mặt cơ chế, Tether có thể giữ lại thu nhập từ Kho bạc Mỹ và repo, bổ sung vốn bên ngoài, giảm/hedge các tài sản nhạy cảm với thị trường, hoặc chấp nhận để đệm vốn biến động theo giá vàng và Bitcoin. Nếu giả định lợi nhuận hoạt động mỗi quý giữ ở mức 1,5 tỷ USD và giá tài sản ổn định, cần khoảng 2,75 quý để đưa đệm vốn trở lại mức cuối quý I. Để bù phần đệm đã mất chỉ bằng vàng, giá vàng cần tăng khoảng 877 USD/oz; còn nếu chỉ bằng Bitcoin, Bitcoin cần tăng khoảng 41.700 USD/BTC (các phép tính nhạy cảm cơ học, không phải dự phóng). Tài liệu cũng nêu bối cảnh rộng hơn: dự trữ của Tether bao gồm khoảng 140,6 tỷ USD tiền và tương đương tiền cùng tiền gửi ngắn hạn, phần lớn là tín phiếu Kho bạc Mỹ và repo được bảo chứng bằng Kho bạc. Nghiên cứu của BIS từng liên hệ dòng vốn stablecoin với việc làm giảm lợi suất Kho bạc ngắn hạn, và tác động mạnh dần khi thị trường tăng trưởng. Một ghi chú của Fed năm 2026 ước tính Tether nắm khoảng 1,04 lần dự trữ trên mỗi đồng coin, nhưng chỉ khoảng 0,74 trong số đó là dự trữ chất lượng cao như Kho bạc và tiền gửi ngân hàng. BIS lập luận stablecoin vận hành ở quy mô lớn cần khả năng quy đổi ngang giá, dự trữ rủi ro thấp và cơ chế backstop đáng tin cậy để tránh bán tháo khi căng thẳng. Trong bối cảnh đó, việc đệm vốn của Tether co lại tạo thêm cơ sở cho tranh luận: mức phơi nhiễm rất lớn với Kho bạc Mỹ đi cùng một lớp vốn chủ sở hữu mỏng, và các tài sản nhạy cảm thị trường vẫn có thể khiến lớp đệm bị giảm một nửa chỉ trong một quý. Tài liệu được mô tả là báo cáo đảm bảo tại một thời điểm (point-in-time assurance report), không phải kiểm toán đầy đủ báo cáo tài chính; Tether cũng cho biết báo cáo số liệu tài chính của mình chưa có trình bày và thuyết minh để đáp ứng chuẩn IFRS. Vì vậy, phép tính truy ngược để suy ra "con số bị thiếu" của quý II được xem là quan trọng không kém bản thân con số đó.