米SEC、暗号資産向け「Reg Crypto」提案　5百万ドル・7,500万ドルの資金調達免除を新設へ

米証券取引委員会（SEC）は、暗号資産分野に特化した新たな規制案「Regulation Crypto Assets（Reg Crypto）」を公表した。一定の暗号資産の投資契約を対象に、登録要件を軽減する2つの登録免除と、条件付きのセーフハーバー（保護措置）を設ける内容で、当初は「投資契約」として扱われ得る資産でも、要件を満たせばその扱いを終了できる可能性を示した。 狙いは、証券法に基づく全面的な登録を経ずに資金調達できる、範囲が限定された制度上のルートを用意することにある。一方で、投資家保護の観点から、開示・報告などの条件を課す。議会で審議中の「Digital Asset Market Clarity Act（CLARITY Act）」と重なる領域はあるが、同法案に代わるものではなく、SECによる機関レベルのルールメイキングとして位置づけられる。 ■ 提案の骨子：2つの資金調達免除 小規模オファリング免除：要件を満たす発行体は、4年間で最大500万ドルまで、暗号資産の投資契約を登録なしで提供可能となる。比較的小規模なプロジェクトの低コストな資金調達を想定する。 大規模オファリング免除：別の枠組みとして、12カ月間で最大7,500万ドルまで調達できる経路を設ける。こちらは義務が重く、財務諸表の提出や、オファリング後の継続開示（継続報告）などを求める。 ■ 共通要件：開示は「原則ベース」、一律免除ではない 両経路とも、提案規則で定める基準に沿った「原則ベースのナラティブ開示」を投資家に行う必要がある。トークンやトークンセールを包括的に免除する仕組みではなく、適格性は提案の条件を満たすかどうかで判断される。すべての暗号資産や取引が対象になるわけではない。 ■ 条件付きセーフハーバー：「投資契約」扱いの終了を想定 Reg Cryptoは、証券法および取引所法上の「投資契約」ラベルからの条件付きセーフハーバーも提案する。投資契約に紐づいて開始した資産であっても、セーフハーバー条件を満たせば、その後は投資契約として扱われなくなる道を提示する。トークン自体を恒久的に"投資契約"として固定するのではなく、契約関係に着目する設計となる。 ■ 州法の登録要件を一部排除、二次市場にも適用範囲 免除要件を満たすオファーおよび販売について、SECは州レベルの登録・資格要件を先取り（preemption）する方針を示した。要件に適合する一定の二次市場取引も対象となる。適格発行体にとって州ごとの重複手続きが軽減される一方、州法のすべての規律が消えるわけではなく、先取りの対象は主に登録・資格要件に限定される。 ■ 背景：2026年3月の解釈指針を受け、正式な規則策定へ Reg Cryptoは、SECが2026年3月に示した、暗号資産が投資契約の一部として販売される場合と、その関係が終了し得る場合に関する解釈指針を踏まえたもの。提案はRIN 3235AN38としてホワイトハウス審査に入っていた。SECは8月14日に枠組み検討の公開会合を予定していたが、日程上の理由で中止。8月18日のプレスリリースで提案の公表と、パブリックコメントを含む規則策定プロセス入りを発表した。 CLARITY Actがデジタル資産の類型を切り分け、SECとCFTCの所管を法定で配分する設計なのに対し、Reg Cryptoは証券オファリング、開示、そして投資契約関係の"終わり方"に焦点を当てた当局規則案だ。証券とコモディティの境界を全面的に確定するものでも、現物取引の市場構造を議会立法のように作り込むものでもない。 ■ 実務への影響と今後の手続き 米国の発行体は、500万ドル枠と7,500万ドル枠を使い分けることで、資金調達やその後の取引設計に選択肢が生まれる。投資家が得られる情報量も経路で変わり、7,500万ドル枠では財務諸表や継続報告が求められる。 提案の公表後、利害関係者の意見募集期間は60日。規則はまだ確定しておらず、直ちに登録義務が変更されるわけではない。SECは寄せられた意見を踏まえて修正する可能性がある。 なおSECは、トークン化証券やオンチェーン取引を念頭に置いた「Innovation Exemption」も別途検討しているが、こちらは独自の規則策定プロセスで進められ、Reg Cryptoの2つの資金調達免除には含まれない。Galaxy DigitalのAlex Thornなど市場関係者は、Reg CryptoやInnovation Exemption（または両方）が数週間以内に公表されるとの見方を示していた。 ■ まとめ Reg Cryptoは、暗号資産の投資契約の一部に対し、当局主導で限定的かつ構造化された免除と、条件付きのセーフハーバーを提示する。一方、より広い制度設計や、議会による包括的な手当てが必要な論点は残る。政策論争は正式なルールメイキング段階に移り、業界にとっては、適法な資金調達と投資契約関係の出口をめぐる枠組みが具体化し始めた格好だ。