مقاييس Strategy للبيتكوين تتحول إلى السالب مع احتياطي نقدي يبلغ 3.2 مليار دولار

باعَت شركة Strategy بقيادة مايكل سايلور أسهماً عادية إضافية بقيمة 263.5 مليون دولار خلال الأسبوع الماضي، لكنها وجّهت حصيلة التمويل إلى زيادة احتياطياتها النقدية بدلاً من شراء بيتكوين. ووفقاً لإفصاح قُدِّم إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بتاريخ 20 يوليو، أصدرت الشركة ومقرها تايسونز كورنر في ولاية فرجينيا 2.73 مليون سهم من الفئة A بين 13 و19 يوليو، من دون تسجيل أي مبيعات عبر برامج طرح الأسهم الممتازة الأربعة لديها. رفعت هذه العمليات رصيد الاحتياطي المخصص بالدولار الأمريكي بنحو 225 مليون دولار إلى 3.225 مليار دولار. ولم تُنفِّذ Strategy أي عملية شراء لبيتكوين خلال الفترة، ما يمدّد توقفها عن الشراء لأربعة أسابيع متتالية ويُبقي حيازتها دون تغيير عند 843,775 بيتكوين. ومع ارتفاع عدد الأسهم العادية من دون زيادة موازية في رصيد الأصول المشفّرة، انتقلت مؤشرات أداء البيتكوين منذ بداية الربع إلى المنطقة السلبية. أولوية تغطية النقد بسبب خصم STRC يعكس تعزيز الاحتياطي سعي Strategy لدعم نشاطها في الأسهم الممتازة الذي يرتّب عليها نحو 1.76 مليار دولار سنوياً كمدفوعات متوقعة بين توزيعات أرباح وفوائد. وعند مستوى يقارب 3.2 مليار دولار، يمكن للاحتياطي تغطية نحو 22 شهراً من هذه الالتزامات، متجاوزاً الحد الأدنى البالغ 12 شهراً وفق سياسة أقرّها مجلس الإدارة في يونيو. وكان الرصيد قريباً من 3 مليارات دولار قبل عملية بيع الأسهم العادية الأسبوع الماضي. ويُفترض أن يساند جزء من هذا النقد ورقة "Stretch" أو STRC، وهي الأداة الرئيسية ضمن توسع Strategy في إصدار الأسهم الممتازة. تبلغ القيمة الاسمية لـ STRC نحو 100 دولار للسهم، وتدفع حالياً توزيعات سنوية متغيرة بمعدل 12%. ويتداول السهم دون هذا المستوى منذ منتصف مايو، واستقر أخيراً قرب 87 دولاراً بعد أن هبط إلى نحو 75 دولاراً في أواخر يونيو. يسهم احتياطي أكبر في تعزيز ثقة حملة الأسهم الممتازة بقدرة Strategy على الوفاء بالتزاماتها خلال فترات تراجع البيتكوين أو عندما تجعل أسعار الأوراق ضعيفة الإصدارات الجديدة أكثر كلفة. وقال ديلان لوكلير، وهو مسؤول تنفيذي لاستراتيجية البيتكوين لدى شركة الخزانة اليابانية Metaplanet، إن مبيعات الأسهم العادية الأخيرة وتكديس النقد استهدفت إعادة تنشيط قناة التمويل هذه. وأشار إلى أن تعافي أدوات الأسهم الممتازة قد يضيّق فروق الائتمان ويعيد الأسعار إلى مستويات تسمح للإدارة بإصدار المزيد، ما يعيد تشغيل "محرك أسواق رأس المال" الذي استخدمته Strategy لتمويل مشتريات البيتكوين. انقطاع نمط تراكم البيتكوين أدت محاولة إصلاح قناة تمويل الأسهم الممتازة إلى تعطيل دورة تراكم البيتكوين التي جعلت Strategy أكبر شركة مالكة للبيتكوين في العالم. وتُظهر بيانات الشركة أنها اشترت آخر مرة في 22 يونيو، عندما اقتنت 520 بيتكوين بنحو 35 مليون دولار عند متوسط سعر 67,068 دولاراً، لترتفع الحيازة حينها إلى 847,363 بيتكوين. لكن الشركة غيّرت المسار في الأسبوع التالي، فباعت 3,588 بيتكوين مقابل نحو 216 مليون دولار بين 29 يونيو و5 يوليو. وخفّضت الصفقة الحيازة إلى 843,775 بيتكوين حيث استقرّت منذ ذلك الحين. وتم شراء هذا الرصيد المتبقي بنحو 63.7 مليار دولار، أي بمتوسط يقارب 75,476 دولاراً لكل بيتكوين. وبالأسعار السوقية الأخيرة، تُقدَّر قيمة الحيازة بنحو 54 مليار دولار، ما يضع Strategy أمام خسارة غير محققة تتجاوز 9.4 مليارات دولار. ورغم استمرار إصدار الأسهم العادية وتعزيز الاحتياطي بالدولار، لم تُجرِ الشركة أي عملية شراء على مدى أربعة أسابيع. ويُعد ذلك خروجاً غير مألوف عن نموذج اعتادت فيه الشركة تحويل حصيلة التمويلات إلى بيتكوين بعد إغلاقها بفترة قصيرة. وجاءت مبيعات الأسبوع الماضي البالغة 263.5 مليون دولار بعد إصدار آخر في فترة التقرير السابقة تجاوزت حصيلته 460 مليون دولار. ونتيجة لذلك ارتفع عدد أسهم Strategy فيما بقيت حيازتها من البيتكوين دون تغيير. مؤشرات البيتكوين الأساسية تدخل المنطقة السلبية باتت المفاضلة بين زيادة رأس المال النقدي وتجميد رصيد البيتكوين واضحة في المقاييس الخاصة التي تستخدمها Strategy لتقييم ما إذا كان نشاط التمويل يعزّز تعرض مساهمي الأسهم العادية للبيتكوين. وأفادت الشركة بأن "عائد BTC" منذ بداية الربع بلغ 2.3% و"مكسب BTC" بلغ 19,247 بيتكوين. كما تراجع "مكسب BTC بالدولار" للربع إلى 1.2 مليار دولار. في المقابل، بقيت أرقام منذ بداية السنة إيجابية: "عائد BTC" عند 5.8%، و"مكسب BTC" عند 39,325 بيتكوين، و"مكسب BTC بالدولار" عند نحو 2.5 مليار دولار، ما يشير إلى أن التدهور تركز في الربع الجاري. تقيس "عائد BTC" نسبة التغير في العلاقة بين حيازات Strategy من البيتكوين وعدد الأسهم المفترض بعد التخفيف. أما "مكسب BTC" فيطبّق هذا التغير على رصيد البيتكوين، بينما يحوّل "مكسب BTC بالدولار" النتيجة إلى قيمة دولارية وفق سعر السوق السائد. ولا تُعد هذه المؤشرات أرباحاً محاسبية أو عوائد استثمار تقليدية، بل تهدف إلى إظهار ما إذا كانت أنشطة الشركة في أسواق رأس المال تزيد أو تقلل مقدار البيتكوين المنسوب إلى كل سهم بعد التخفيف. ضعفت النسبة بعد أن أصدرت Strategy أكثر من 7.5 مليون سهم عادي خلال الأسبوعين الماضيين من دون إضافة أي بيتكوين، فارتفع عدد الأسهم فيما بقي الرصيد ثابتاً عند 843,775 بيتكوين. ويرى مؤيدو نموذج الشركة أن هبوط المقاييس الرسمية يبالغ في الأثر الاقتصادي لأن الحسابات لا تعكس بالكامل قيمة النقد المُضاف إلى الميزانية. وقدّر المحلل المتخصص في Strategy آدم ليفينغستون أن إصدار الأسبوع الماضي كان قريباً من الحياد بالنسبة للمساهمين الحاليين عند القياس بمؤشر "التعرض للبيتكوين لحقوق الملكية العادية" (CEBE). وباحتساب 225 مليون دولار فقط من الزيادة في الاحتياطي المخصص، خلص إلى أن التعرض انخفض بنحو 0.074%، بما يعادل خسارة تقارب 107 ساتوشي لكل سهم قائم، أو نحو 25.7 مليون دولار على قاعدة الأسهم السابقة. لكن النتيجة تغيّرت عند احتساب كامل صافي الحصيلة البالغ 263.5 مليون دولار؛ إذ اعتبر أن العملية كانت مُعزِّزة بنحو 0.036%، مضيفةً قرابة 52 ساتوشي لكل سهم قائم. وأرجع الفارق إلى 38.5 مليون دولار من الحصيلة لم تظهر ضمن الزيادة المعلنة في الاحتياطي المخصص. ولم توضح Strategy ما إذا كانت هذه الأموال بقيت نقداً في موضع آخر، أو ارتبطت بتوقيت التسويات، أو غطّت مصاريف، أو خُصصت لبند آخر في الميزانية. وقدّر ليفينغستون أن الشركة تحتاج إلى نحو 250.9 مليون دولار كقيمة اقتصادية من الإصدار كي يبقى "تعرض حقوق الملكية العادية للبيتكوين" دون تغيير. وتجاوزت الحصيلة الكاملة هذا المستوى، بينما جاء المبلغ المنسوب إلى الاحتياطي دونه، ما يجعله يصف العملية بأنها قريبة من الحياد في الحالتين، بدلاً من التخفيف الكبير الذي يوحي به تراجع البيتكوين الإجمالي لكل سهم. مع ذلك، لم يتغير اتجاه مقاييس Strategy المُعلنة: تراجع "عائد BTC" و"مكسب BTC" لأن الشركة أصدرت أسهماً عادية من دون زيادة رصيدها من البيتكوين، رغم أن النقد الجديد حسّن قدرتها على دفع توزيعات الأسهم الممتازة وفوائد الديون. وبذلك عززت الشركة حماية هيكلها الرأسمالي على حساب نمو البيتكوين لكل سهم على المدى القريب. وسيعتمد انعكاس التراجع الربعي على سرعة استعادة قناة تمويل الأسهم الممتازة وإعادة توجيه رأس المال الجديد نحو مشتريات البيتكوين.