Les investisseurs étrangers cèdent 29 milliards de dollars de bons du Trésor américain à court terme ; les stablecoins pourraient prendre le relais

En juin, les investisseurs étrangers ont affiché une entrée nette de 133,5 milliards de dollars sur les marchés financiers américains, tout en réduisant de 29 milliards de dollars leurs positions en titres du Trésor à court terme. Les données du Trésor américain mettent en évidence des flux de capitaux contradictoires au sein d'un même mois : afflux massif vers les actions américaines, recul marqué de l'appétit pour la dette souveraine. Les acheteurs étrangers ont acquis 181,4 milliards de dollars d'actions américaines, contre 6,8 milliards seulement d'obligations du Trésor à long terme. Sur le segment court, ils ont réduit leurs avoirs en Treasury bills, souvent utilisés comme réserve de liquidités. Cette divergence aide à comprendre pourquoi les stablecoins s'installent dans l'équation du financement de l'État fédéral. Des émetteurs comme Tether et Circle placent l'essentiel des réserves destinées à garantir la valeur de leurs jetons dans des Treasury bills et des instruments proches. Si le repli des acheteurs étrangers se prolonge, le secteur des stablecoins, en forte croissance, pourrait devenir une nouvelle force de demande d'envergure, susceptible de rivaliser avec les flux internationaux. Les chiffres de juin montrent que l'industrie a déjà atteint une taille significative, même si les émissions récentes de jetons sont restées trop limitées pour expliquer à elles seules la vente de 29 milliards de dollars. Le TIC report (Treasury International Capital), publication mensuelle du Département du Trésor, retrace les mouvements de capitaux entre les États-Unis et le reste du monde. Il agrège les transactions sur titres et certains flux bancaires à court terme ; les totaux de premier niveau peuvent ainsi masquer des arbitrages d'allocation très différents. Lecture des flux de juin : le montant de 181,4 milliards de dollars d'achats d'actions dépasse l'entrée nette de 133,5 milliards car ce total reflète des mouvements compensatoires. Des ventes de Treasuries et 34,4 milliards de sorties via les bilans bancaires ont réduit une partie des fonds mobilisés pour les actions. Les résidents américains ont aussi exporté des capitaux en achetant des titres étrangers. Malgré la complexité statistique, le message est net : les investisseurs étrangers continuent d'allouer aux actifs américains, avec une préférence marquée pour les actions, tandis que leur appétit pour la dette publique reste faible et que les instruments courts sont délaissés. Les Treasury bills sont des titres de dette fédérale d'une maturité d'un an ou moins. Leur liquidité et la rapidité de remboursement du principal en font un quasi-substitut de trésorerie, largement détenu par banques centrales, entreprises, fonds monétaires et émetteurs de stablecoins. Les avoirs institutionnels étrangers en Treasuries à court terme sont passés d'environ 1,43 billion de dollars en mai à 1,40 billion en juin, soit une baisse d'environ 2 % par rapport à mai. Il s'agit du deuxième mois consécutif de ventes : 43,5 milliards de dollars cédés en mai, puis 29 milliards en juin, soit environ 72,5 milliards de dollars de réduction cumulée sur deux mois. Les données disponibles ne permettent pas d'identifier directement les motivations : gestion courante de liquidité ou réallocation vers d'autres classes d'actifs. La prudence reste de mise dans l'interprétation des tableaux par pays : les titres sont comptabilisés via les établissements dépositaires, ce qui peut brouiller la nationalité réelle des détenteurs. Comment les stablecoins transforment des dollars en demande de Treasury bills Le mécanisme peut être résumé simplement : un utilisateur verse 1 dollar à un émetteur et reçoit 1 stablecoin indexé sur le dollar. L'émetteur s'engage à racheter le jeton contre 1 dollar, et place donc ses réserves dans des actifs rapidement mobilisables. Les Treasury bills répondent particulièrement bien à cette contrainte, rares étant les actifs convertibles en cash avec une efficacité comparable. Une fois ces titres achetés, la demande de "dollars numériques" se traduit indirectement par une demande de dette publique américaine, sans que l'utilisateur ait besoin d'un compte-titres ni d'accès direct aux plateformes d'investissement du Trésor. Le GENIUS Act a formalisé ce modèle opérationnel en imposant aux stablecoins de paiement réglementés de détenir des réserves hautement liquides. Une règle proposée par le Département du Trésor le 17 août a affiné le cadre fédéral, en privilégiant comme actifs de réserve le cash, les Treasuries américains à court terme et les opérations de pension livrée associées. CryptoSlate a indiqué que le texte ouvre une voie de régulation fédérale pour les jetons libellés en dollars, tout en laissant aux autorités la définition précise des actifs éligibles et des critères d'admission. La taille de Tether illustre l'ordre de grandeur du secteur. Son rapport d'attestation du deuxième trimestre indique 114,96 milliards de dollars détenus directement en Treasury bills à court terme, auxquels s'ajoutent 25,62 milliards de dollars en repos overnight et à terme. La pression vendeuse de 29 milliards de dollars observée en juin représente environ un quart des détentions directes de Tether. Cette comparaison ne sert qu'à situer l'échelle : les données du TIC report ne prouvent pas que ces ventes étrangères aient été reprises par Tether ou d'autres émetteurs. Circle, émetteur de l'USDC, suit une logique de réserve comparable. D'après ses documents de transparence, l'essentiel des réserves USDC est placé dans le Circle Reserve Fund, géré par BlackRock : un fonds monétaire gouvernemental pouvant détenir du cash, des Treasury bills à court terme et des repos sur Treasuries américains. Les structures diffèrent, mais les deux acteurs convertissent la demande de dollar numérique en demande d'actifs américains assimilables au cash. Pourquoi Washington mise sur les stablecoins Le soutien implicite des autorités s'explique facilement : des utilisateurs hors des États-Unis peuvent détenir et transférer des stablecoins en dollars sans acheter directement des Treasuries, tandis que les émetteurs investissent leurs réserves sur le marché des titres du Trésor et des repos. Les dollars circulent à l'international, et la demande générée par les réserves revient vers le système financier américain. Ce canal ne crée des achats additionnels de Treasuries que si l'encours de stablecoins en circulation progresse ou si l'émetteur rééquilibre ses réserves en vendant d'autres actifs. Or, à la fin du T2, l'encours d'USDT de Tether atteignait 184,6 milliards de dollars, en hausse d'environ 446 millions seulement par rapport à la fin du T1. Selon DefiLlama, au 21 août, la capitalisation totale des stablecoins s'établissait à environ 302,1 milliards de dollars, en léger repli de 0,14 % sur 30 jours. Ces éléments contredisent une lecture simpliste : les nouvelles émissions n'ont pas absorbé la vente de 29 milliards de dollars en juin ; les émetteurs ont surtout ajusté leurs réserves en interne. Aucune donnée publique ne montre non plus que des détenteurs étrangers aient vendu directement à des émetteurs de stablecoins. Le dispositif comporte aussi un risque symétrique : en cas de rachats massifs, l'émetteur peut devoir vendre des Treasuries pour générer du cash, ou laisser arriver des titres à échéance. Les stablecoins peuvent devenir des acheteurs importants, mais leur rôle reste cyclique, alternant phases d'accumulation et phases de liquidation. Prochain rendez-vous : le prochain TIC report sera publié le 16 septembre et portera sur les données de juillet. Deux indicateurs seront particulièrement scrutés : le niveau des détentions institutionnelles étrangères de Treasuries américains à court terme et l'encours total des stablecoins. Une troisième baisse mensuelle consécutive des positions étrangères, combinée à une offre de stablecoins stable, maintiendrait un déficit de demande sur le marché des Treasuries. À l'inverse, une hausse de l'encours accompagnée d'une progression des Treasuries déclarés dans les réserves des émetteurs signalerait une montée en puissance de cette nouvelle catégorie d'acheteurs. Du fait des méthodes de comptabilisation via dépositaires, l'alignement précis de ces deux jeux de données reste difficile. Au final, juin confirme une allocation différenciée des capitaux étrangers vers les États-Unis : forte exposition aux actions, réduction des obligations d'État à court terme assimilées à des liquidités. Les émetteurs de stablecoins, qui détiennent des dizaines de milliards de dollars de Treasuries, sont devenus un acteur qu'il est difficile d'ignorer dans la demande de dette américaine. La croissance de Tether au deuxième trimestre ne suffit pas à expliquer la vente massive de juin. Sur un segment court où la demande étrangère s'essouffle, les États-Unis construisent un cadre réglementaire pour attirer une nouvelle classe d'acheteurs. Le lien entre le dollar numérique et le financement de l'État est au cœur de l'importance de cette cession de 29 milliards de dollars.