Les régulateurs américains SEC et CFTC ouvrent une consultation de 60 jours sur les dérivés crypto et les règles de marge

La Securities and Exchange Commission (SEC) et la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ont lancé une revue conjointe des règles encadrant les dérivés liés aux cryptoactifs et le "portfolio margining" aux États-Unis. Les deux autorités sollicitent des contributions du marché sur la manière dont les exigences de marge devraient s’appliquer aux positions en valeurs mobilières, swaps, contrats à terme et expositions connexes, avec un accent sur le risque inter-produit et la surveillance des marchés. La consultation restera ouverte pendant 60 jours après sa publication au Federal Register. Objectif : évaluer si une coordination plus étroite entre les deux agences peut améliorer les dispositifs de contrôle des risques et renforcer la protection des clients. Le dossier inclut le "portfolio margining", approche qui mesure le risque global sur des positions corrélées plutôt que produit par produit, pouvant réduire le montant de collatéral immobilisé lorsque des positions se compensent. Les régulateurs veulent aussi identifier d’éventuelles zones grises entre les cadres applicables aux marchés des valeurs mobilières et des matières premières. Cette initiative intervient après l’approbation récente, aux États-Unis, de contrats à terme perpétuels (perpetual futures) adossés à des cryptoactifs. Kalshi a obtenu l’aval de la CFTC pour coter des perpetual futures liés au Bitcoin, à l'Ether, au XRP et à HYPE. Ces instruments permettent de prendre une exposition au prix sans date d’échéance fixe, une caractéristique qui bouscule les schémas traditionnels des contrats à terme. CME Group a engagé une procédure contre la CFTC pour contester l’autorisation accordée à Kalshi. Selon CME, l’absence d’échéance devrait conduire à qualifier ces contrats de swaps plutôt que de futures. La CFTC défend l’analyse inverse : un contrat ne perdrait pas son statut de produit "futures" du seul fait qu’il ne comporte pas de date d’expiration. L’enjeu est majeur, car les régimes des futures et des swaps diffèrent, notamment sur la compensation, le reporting, le traitement de la marge, les modalités d’exécution et le rôle des intermédiaires régulés. Dans le cadre de la revue, la SEC et la CFTC demandent des avis sur les modèles de cross-margining, l’utilisation du collatéral, les règles de protection des clients, l’organisation via les chambres de compensation et les dispositifs opérationnels. Les autorités souhaitent aussi des contributions sur le traitement en capital et les exigences de ségrégation des actifs. Le périmètre vise en particulier les produits situés à la frontière entre réglementation "securities" et "commodities", un sujet rendu plus pressant par l’arrivée de titres tokenisés et de dérivés crypto dans des marchés encadrés. Le président de la SEC, Paul Atkins, a estimé qu’une meilleure coordination pourrait réduire les redondances entre agences et a cité le cross-margining comme un levier pour libérer de la liquidité aujourd’hui cloisonnée entre différents comptes. Le président de la CFTC, Michael Selig, a soutenu la démarche au nom de la gestion des risques, tout en évoquant la possibilité de relâcher du capital sans affaiblir les protections de marché. La consultation s’inscrit aussi dans un contexte de contentieux autour de la CFTC, des dérivés crypto et des marchés de prédiction. L’agence a récemment poursuivi l’État du Kentucky après une tentative d’appliquer des lois sur les jeux d’argent à des opérateurs de prediction markets. La CFTC affirme que le droit fédéral lui confère compétence sur les futures, options et swaps régulés. Le Kentucky soutient que les contrats d’événements liés au sport doivent rester soumis aux règles de jeu au niveau de l’État. Par ailleurs, la SEC et la CFTC ont également demandé cette semaine des commentaires publics sur les définitions des dérivés dans une démarche distincte, couvrant notamment les swaps, les security-based swaps, les mixed swaps, les event contracts et des produits financiers plus récents. L’ensemble illustre la vitesse à laquelle l’innovation produit progresse sur les marchés des actifs numériques et la volonté des régulateurs d'adapter les cadres existants.