Показатели Strategy по биткоину ушли в минус на фоне долларового резерва в $3,2 млрд

Strategy (ранее MicroStrategy) под руководством Майкла Сэйлора на прошлой неделе продала обыкновенные акции еще на $263,5 млн, но направила привлеченные средства на наращивание денежного резерва, а не на покупку биткоина. Согласно документу, поданному в SEC 20 июля, компания из Тайсонс-Корнер (штат Вирджиния) в период с 13 по 19 июля разместила 2,73 млн акций класса A. При этом продаж через четыре программы размещения привилегированных бумаг за тот же период не было. Сделки увеличили выделенный долларовый резерв Strategy на $225 млн — до $3,225 млрд. Биткоин в указанный период компания не покупала, продлив паузу в покупках до четырех недель подряд. Объем криптоактивов остался прежним — 843,775 BTC. Из-за того, что количество обыкновенных акций растет без увеличения биткоин-баланса, квартальные показатели эффективности, которыми компания измеряет "биткоин-на-акцию", перешли в отрицательную зону. Резерв в приоритете на фоне дисконта STRC Наращивание резерва связано с задачей укрепить бизнес по привилегированным бумагам, который предполагает около $1,76 млрд ожидаемых ежегодных выплат по дивидендам и процентам. Резерв на уровне примерно $3,2 млрд покрывает порядка 22 месяцев таких платежей — заметно выше минимального ориентира в 12 месяцев, закрепленного политикой, одобренной советом директоров в июне. До продажи обыкновенных акций на прошлой неделе объем фонда оценивался около $3 млрд. Часть этих средств предназначена для поддержки Stretch (тикер STRC) — ключевого инструмента в расширяющейся линейке привилегированных бумаг Strategy. Номинальная стоимость STRC составляет $100 за акцию, текущий переменный годовой дивиденд — 12%. Бумага торгуется ниже номинала с середины мая: в конце июня цена опускалась примерно до $75, в последнее время держалась около $87. Более крупный резерв повышает уверенность держателей "префов" в том, что компания сможет выполнять обязательства во время просадок биткоина или периодов, когда низкие цены на бумаги делают новые размещения слишком дорогими. Дилан ЛеКлэр, руководитель Bitcoin-стратегии в японской казначейской компании Metaplanet, считает, что недавние продажи обыкновенных акций и накопление кэша у Strategy направлены на восстановление этого канала финансирования. По его словам, рост котировок привилегированных бумаг может сузить кредитные спрэды и вернуть цены к уровням, при которых менеджмент будет готов выпускать дополнительные акции, перезапуская рынок капитала, через который Strategy финансировала покупки BTC. Цикл накопления BTC прерван Попытка "починить" финансирование через привилегированные бумаги прервала цикл накопления, благодаря которому Strategy стала крупнейшим в мире корпоративным держателем биткоина. По данным компании, последняя покупка была 22 июня: 520 BTC примерно за $35 млн по средней цене $67,068. Тогда объем активов вырос до 847,363 BTC. На следующей неделе компания изменила курс и в период с 29 июня по 5 июля продала 3,588 BTC примерно за $216 млн. После этого объем снизился до 843,775 BTC и с тех пор не менялся. Оставшаяся позиция была сформирована примерно за $63,7 млрд, то есть по средней цене около $75,476 за 1 BTC. По текущим рыночным ценам стоимость пакета оценивалась примерно в $54 млрд, что соответствует нереализованному убытку более чем на $9,4 млрд. При этом Strategy уже четыре недели не покупает биткоин, хотя продолжает выпускать обыкновенные акции и увеличивать долларовый резерв. Это нетипично для модели, в которой средства, привлеченные у акционеров, часто достаточно быстро конвертировались в BTC после закрытия сделок. Продажа акций на $263,5 млн на прошлой неделе последовала за выпуском в предыдущем отчетном периоде, который привлек более $460 млн. В совокупности эти размещения увеличили число акций Strategy, тогда как объем BTC остался прежним. Ключевые метрики по BTC ухудшились Эффект уже отражен в внутренних показателях Strategy, которыми компания оценивает, увеличивают ли операции на рынке капитала "биткоин-экспозицию" держателей обыкновенных акций. По данным компании, квартальные значения составили: BTC Yield — 2,3%, BTC Gain — 19,247 BTC, а BTC dollar gain снизился до $1,2 млрд. При этом годовые показатели остаются положительными: BTC Yield — 5,8%, BTC Gain — 39,325 BTC, BTC dollar gain — около $2,5 млрд. Это указывает на то, что ухудшение сосредоточено в текущем квартале. BTC Yield измеряет процентное изменение соотношения между запасом биткоина Strategy и предполагаемым количеством акций в обращении с учетом разводнения. BTC Gain переносит это изменение на биткоин-баланс компании, а BTC dollar gain переводит результат в доллары по текущей рыночной цене. Эти индикаторы не являются бухгалтерской прибылью или стандартной доходностью; их задача — показать, увеличивают или уменьшают действия компании на рынке капитала количество BTC, приходящееся на одну разводненную акцию. Соотношение ухудшилось после того, как Strategy выпустила более 7,5 млн обыкновенных акций за последние две недели, не увеличив при этом свои биткоин-активы. Число акций выросло, а криптобаланс остался на уровне 843,775 BTC. Сторонники модели Strategy утверждают, что падение официальных метрик преувеличивает экономический эффект, поскольку расчеты не полностью учитывают ценность кэша, добавленного на баланс. Аналитик, специализирующийся на Strategy, Адам Ливингстон оценил, что прошлое размещение было близко к нейтральному для действующих акционеров, если использовать показатель Common Equity Bitcoin Exposure (CEBE). Учитывая только $225 млн, добавленные в выделенный резерв, он подсчитал снижение экспозиции по обыкновенному капиталу примерно на 0,074% — это эквивалент потери около 107 сатоши на каждую существующую акцию, или примерно $25,7 млн по прежней базе акций. Картина менялась, если учитывать все $263,5 млн чистых поступлений: в этом случае сделка выглядела примерно на 0,036% аккретивной, добавляя около 52 сатоши на одну существующую акцию. Разница, по его оценке, связана с $38,5 млн поступлений, которые не отразились в заявленном приросте выделенного резерва. Компания не раскрыла, остались ли эти средства в другой статье денежных средств, обусловлены ли сроками расчетов, были ли направлены на расходы или переклассифицированы в другую категорию баланса. Ливингстон также оценил, что Strategy требовалось около $250,9 млн экономической ценности от размещения, чтобы оставить CEBE без изменений. Полный объем поступлений превышал этот порог, а сумма, зачисленная в резерв, была ниже. Это не меняет направления официальных метрик компании: BTC Yield и BTC Gain ухудшились из-за выпуска обыкновенных акций без увеличения BTC-позиции, хотя новый кэш повысил способность Strategy обслуживать дивиденды по привилегированным бумагам и процентные платежи по долгу. Компания усилила защиту структуры капитала ценой замедления роста "биткоина на акцию" в ближайшей перспективе. Дальнейшая динамика квартальных показателей будет зависеть от того, насколько быстро Strategy сможет восстановить канал финансирования через привилегированные бумаги и вновь направить привлекаемый капитал на покупки биткоина.