SEC เสนอกรอบกฎออกสินทรัพย์คริปโตแบบแบ่งระดับ กำหนดเพดาน 5 ล้านดอลลาร์และ 75 ล้านดอลลาร์

คณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) เปิดร่างข้อเสนอเกณฑ์ใหม่สำหรับการออกสินทรัพย์คริปโตภายใต้ชื่อ "Regulation Crypto Assets" หรือ "Reg Crypto" โดยตั้งเป้าให้การระดมทุนทำได้ง่ายขึ้นผ่านโครงสร้างยกเว้นการจดทะเบียนแบบแบ่งระดับตามมูลค่าเสนอขาย ข้อเสนอเกิดขึ้นในช่วงที่ร่างกฎหมายระดับสหพันธรัฐ "Clarity Act" ยังติดค้างในสภาคองเกรส SEC ทำหน้าที่กำกับตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ และเป็นผู้ชี้ว่าเสนอขายแบบใดต้องยื่นจดทะเบียน ร่าง Reg Crypto ถูกออกแบบเป็นระบอบการเสนอขายเฉพาะสำหรับสินทรัพย์คริปโต โดยเป็น "การยกเว้น" แยกต่างหากที่อยู่ต่ำกว่าการจดทะเบียนเต็มรูปแบบตาม Securities Act of 1933 แนวคิดหลักคือแทนที่จะบังคับใช้แบบ "มีหรือไม่มี" (all-or-nothing) จะผูกภาระการเปิดเผยข้อมูลและการรายงานเข้ากับขนาดของการเสนอขาย ร่างกำหนดเพดาน 2 ระดับเป็นแกนหลัก - ระดับสตาร์ทอัพ: เสนอขายได้ไม่เกิน 5 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยให้ยกเว้นข้อกำหนดการจดทะเบียนตาม Securities Act of 1933 เป็นเวลา 4 ปี ช่วยให้โครงการช่วงเริ่มต้นระดมทุนได้โดยไม่ต้องดำเนินกระบวนการหนังสือชี้ชวนเต็มรูปแบบ - ระดับระดมทุน (fundraising tier): เสนอขายได้ไม่เกิน 75 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อรอบระยะเวลา 12 เดือน หากเกินเพดานดังกล่าวยังต้องเข้าสู่เส้นทางจดทะเบียนตามปกติ ทั้งสองระดับไม่ได้ปลอดเงื่อนไข ผู้ออกต้องเปิดเผยข้อมูลต่อผู้ลงทุน และสำหรับระดับ 75 ล้านดอลลาร์ต้องมีการส่งรายงานต่อเนื่องด้วย SEC จึงพยายามผูก "การคุ้มครองผู้ลงทุน" เข้ากับช่องทางระดมทุนที่ผ่อนปรน ซึ่งสอดคล้องกับตรรกะที่กฎหมายหลักทรัพย์แบบดั้งเดิมใช้มาโดยตลอด ผู้ติดตามตลาดเคยเปรียบเทียบเพดานทั้งสองกับ Reg CF และ Reg A ซึ่งเป็นระบอบยกเว้นสำหรับการออกหลักทรัพย์แบบดั้งเดิมในวงเงินค่อนข้างเล็ก ข้อเสนอครั้งนี้ทำให้จุดตั้งต้นสำหรับโครงการคริปโตในสหรัฐฯ เปลี่ยนไป เพราะที่ผ่านมา ผู้ออกต้องเลือกจดทะเบียนเต็มรูปแบบ หรืออาศัยข้อยกเว้นที่ออกแบบมาเพื่อหลักทรัพย์ดั้งเดิม Reg Crypto จะปรับให้เข้ากับลักษณะสินทรัพย์คริปโตโดยตรง ขณะที่ความเหมาะสมของเพดานจะขึ้นอยู่กับความเข้มงวดของเงื่อนไขที่คณะกรรมาธิการกำหนดในรายละเอียด อีกส่วนสำคัญคือ "conditional safe harbor" หรือแนวทางคุ้มครองตามเงื่อนไข ที่อาจทำให้สินทรัพย์ดิจิทัล "หยุด" ถูกจัดเป็นหลักทรัพย์ได้ภายใต้เงื่อนไขที่กำหนด และต้องสิ้นสุด "ความพยายามของฝ่ายบริหาร/ผู้จัดการโครงการ" (management efforts) ด้วย จึงไม่เกิดขึ้นโดยอัตโนมัติ สถานะการเป็นหลักทรัพย์ในสหรัฐฯ เป็นตัวกำหนดภาระการจดทะเบียนและการรายงานของผู้ออก ประเด็นนี้เป็นข้อถกเถียงยาวนานของอุตสาหกรรมว่าท็อกเคนจะอยู่ใต้กฎหมายหลักทรัพย์ถาวรหรือสามารถ "เติบโตพ้น" ได้เมื่อมีการกระจายศูนย์มากขึ้น มิติระดับรัฐถูกแตะในร่างเช่นกัน เนื่องจากกฎหมายหลักทรัพย์ของรัฐยังมีผลควบคู่กับกฎหมายสหพันธรัฐ ร่างนี้จะจำกัดไม่ให้รัฐกำหนดข้อกำหนดการจดทะเบียนของตนเองกับการเสนอขายที่เข้าข้อยกเว้นใหม่ระดับสหพันธรัฐ ส่งผลให้ผู้ออกไม่ต้องทำงานซ้ำซ้อนกับกฎของแต่ละรัฐ SEC ระบุด้วยว่า Reg Crypto แตกต่างจาก "Innovation Exemption" อีกกรอบหนึ่งที่มุ่งไปที่สินทรัพย์โทเคนไทซ์ (tokenized assets) โดยกรรมาธิการ Hester Peirce มองข้อเสนอครั้งนี้เป็นเพียงหนึ่งช่วงของกระบวนการ และระบุว่า "ข้อเสนอนี้เป็นก้าวหนึ่งบนเส้นทางยาวสู่กรอบกำกับดูแลคริปโตที่ชัดเจน มีเหตุผล และบังคับใช้ได้" พื้นฐานเชิงนโยบายของข้อเสนอเชื่อมโยงกับคำชี้แจงร่วมของ SEC และคณะกรรมการกำกับการซื้อขายสินค้าโภคภัณฑ์ล่วงหน้า (CFTC) เมื่อเดือนมีนาคม 2026 ที่ระบุว่าสินทรัพย์ดิจิทัลส่วนใหญ่ไม่เข้าข่ายหลักทรัพย์ ร่าง Reg Crypto จึงถูกวางเป็นระบอบเฉพาะสำหรับกรณีที่ยังตกอยู่ภายใต้กฎหมายหลักทรัพย์ และเพื่อปิดช่องว่างเรื่องการระดมทุนของผู้ออกในกรณีเหล่านั้น องค์ประกอบของคณะกรรมาธิการในขณะนี้อยู่ภายใต้ประธาน Paul Atkins และเป็นรีพับลิกันทั้งหมด โดยมี Hester Peirce อยู่ด้วย ทำให้ทิศทางด้านกำกับดูแลดูเป็นมิตรต่อการสร้างนวัตกรรมมากกว่ายุคของอดีตประธาน Gary Gensler ซึ่งถูกมองว่าเน้นกำกับผ่านการบังคับใช้กฎหมาย (enforcement) เป็นหลัก Atkins ระบุว่าการปรับปรุงกรอบกฎให้ทันสมัยเป็นแกนของยุทธศาสตร์ SEC และต้องการฝัง "นวัตกรรม" ไว้ในตลาดสินทรัพย์คริปโต กระบวนการเสนอร่างมีความสะดุดเช่นกัน SEC เคยกำหนดประชุมวันที่ 14 สิงหาคมเพื่อเปิดตัวกฎ ก่อนยกเลิกกะทันหันโดยอ้างปัญหาตารางเวลา จากนั้น 4 วันจึงเสนอร่างอย่างเป็นทางการในที่สุด โดยขั้นตอนต่อไปคือเริ่มนับช่วงรับฟังความเห็นสาธารณะ 60 วันหลังประกาศใน Federal Register ระหว่างนั้นผู้มีส่วนร่วมในตลาดสามารถยื่นข้อคิดเห็นและข้อเสนอแก้ไข ก่อนที่ SEC จะตัดสินใจในฉบับสุดท้าย แรงผลักของ SEC เกิดขึ้นท่ามกลางภาวะชะงักของฝ่ายนิติบัญญัติ ร่าง "Clarity Act" ซึ่งเป็นกฎหมายสหพันธรัฐแบบครอบคลุมสำหรับสินทรัพย์ดิจิทัลยังอยู่ในสภาคองเกรส โดยมีข้อขัดแย้งสำคัญระหว่างอุตสาหกรรมคริปโตกับกลุ่มล็อบบี้ธนาคารเรื่องผลตอบแทนบนยอดคงเหลือสเตเบิลคอยน์ ว่าผู้ให้บริการจะสามารถจ่ายดอกเบี้ยให้ผู้ใช้ได้หรือไม่ อีกทั้งยังมีประเด็นคำถามเกี่ยวกับความขัดแย้งทางผลประโยชน์ที่อาจเกี่ยวข้องกับประธานาธิบดี Donald Trump ทำให้กระบวนการชะงักตั้งแต่ก่อนวุฒิสภาปิดสมัยพักเดือนสิงหาคม วุฒิสภากำหนดลงมติขั้นตอน (procedural vote) ในช่วงกลางเดือนกันยายน แต่กรอบเวลาถูกกดดันจากกระแสการเมืองที่หันไปสู่การเลือกตั้งเดือนพฤศจิกายน ด้านทำเนียบขาวส่งสัญญาณในวันเดียวกันผ่านเวทีเสวนางานประชุม SALT โดยที่ปรึกษาด้านคริปโต Patrick Witt ระบุเป็นนัยว่า SEC และ CFTC อาจเดินหน้ากำหนดกฎเพิ่มเติม หากสภาคองเกรสไม่สามารถผ่าน Clarity Act ได้ทันเวลา ภาพรวมชี้ว่าเส้นทางกำกับดูแลด้วยกฎระเบียบยังเดินได้เร็วกว่าในระยะสั้น แต่ไม่ได้ทดแทนกฎหมายสหพันธรัฐ และในอนาคต หากองค์ประกอบคณะกรรมาธิการเปลี่ยนไป กรอบดังกล่าวอาจถูกนำกลับมาทบทวนอีกครั้ง