CFTC就加密交易零售槓桿提出監管框架

美國商品期貨交易委員會（CFTC）於10月5日啟動規則制定程序，提出《加密資產交易規例》（Regulation Crypto Asset Transactions，CTX）及《加密資產市場規例》（Regulation Crypto Asset Markets，CAM）的監管構想，擬涵蓋向零售客戶提供保證金、槓桿或融資加密交易的平台。該舉措在國會市場結構立法停滯之際，為美國加密交易所提供一條取得「零售槓桿」的聯邦合規路徑。 今次屬「擬議規則預告通知」（advance notice of proposed rulemaking），CFTC先徵集公眾意見，之後才會起草更細節的規則。一般現貨交易所是否參與仍屬自願。CFTC亦承認，在欠缺國會授權下，監管機構無法強制整個加密市場轉移至CFTC監管場地。聯邦註冊可讓平台提供槓桿產品，這是單靠州層面的匯款商牌照（state money-transmitter licensing）無法取得的。 CFTC表示，《商品交易法》（Commodity Exchange Act）已賦予相關權力，尤其是第2(c)(2)(D)條，涵蓋部分槓桿零售商品交易。框架按交易所希望向美國客戶提供的產品，設計三條監管路徑：其一，普通現貨交易所可主要維持在州牌照體系下運作，並受CFTC現有的反欺詐及反操縱權限補充；其二，向零售客戶提供槓桿或融資加密交易的平台，可在CAM下尋求聯邦註冊；其三，提供期貨、永續合約及其他衍生品的場地，維持在現行「指定合約市場」（designated contract market）制度內。 在安排上，現有指定合約市場可按度身訂造規則提供CTX；加密平台亦可在不成為傳統衍生品交易所的情況下，納入聯邦監督。Hyperliquid Policy Center指出，該架構有望建立更清晰的合規進階路徑：由州監管的現貨交易，逐步過渡至聯邦監督的槓桿交易，再銜接現有衍生品監管。 市場層面，槓桿交易及永續合約一直是離岸平台吸引活躍交易者、推升成交量的重要產品。受監管限制所限，美國平台普遍提供的產品較少。若能透過聯邦註冊取得槓桿產品，或可收窄產品差距，但CFTC監管亦可能迫使把交易所、經紀及託管功能合併的平台作出調整。 Ethena Labs（合成美元開發商）副總法律顧問Larry Florio認為，零售槓桿本身已可能足以吸引交易所自願納入同一套聯邦框架。能否靠槓桿帶來新增成交量與收入，將影響大型平台是否願意接受相應限制。 CFTC主席Michael Selig把倡議與FTX破產的教訓連結，強調應以預防性保障為主，而非在客戶蒙受損失後才著重執法。他於10月5日表示，防範欺詐與推動負責任的加密創新應可並行。 按構想，CAM營運者將面對接近指定合約市場的要求，包括財務健全、監察監控、利益衝突管理及營運保障。CFTC亦考慮引入加密資產特定要求，例如交易所在評估資產是否易被操縱時，或需審視代幣集中度、分配方式、歸屬（vesting）安排、鎖倉（lockups）、程式化發行、回購等因素。對以綜合賬戶（omnibus accounts）持有客戶資產的平台，可能需要符合儲備證明（proof-of-reserves）要求；Selig指該要求直接回應FTX暴露的風險。 在CTX交易方面，已註冊的期貨佣金商（Futures Commission Merchants，FCMs）將作為中介，令客戶賬戶與資產受資本、披露及分離保管等規定約束。FCM的介入亦會把客戶面向活動納入適用的《銀行保密法》（Bank Secrecy Act）義務，包括反洗錢管控、客戶身份識別及可疑活動申報。相關安排意味參與成本不只在註冊費與合規人手，亦包括制度性要求帶來的持續負擔。 框架一方面讓交易所獲得槓桿准入，另一方面亦可能需要在「交易、經紀、託管一體化」的營運彈性上作出讓步，左右大型美國交易所是否加入。 CTX方案亦會釐清《商品交易法》對部分槓桿零售商品交易的「實際交付」（actual delivery）例外。一般而言，如在28日內把資產轉至客戶外部的非託管錢包（external noncustodial wallet），通常可符合豁免交易所交易要求的條件。 此外，Selig表示CFTC亦在研究如何處理只發布軟件、但不接受客戶下單、不控制成交執行、亦不持有客戶資產的開發者。他認為僅發布代碼不應需要以介紹經紀（introducing broker）身份註冊。CFTC正與開發者磋商，釐清鏈上場地中「控制」的界線，以及軟件活動何時開始更像受監管的金融中介服務。 未來細則將涵蓋槓桿、資產合資格標準、託管、儲備與中介要求。仍待解決的關鍵問題包括槓桿上限、資本標準，以及FCM中介在多大程度上會改寫交易所的商業模式。CFTC規則的穩定性亦不及立法，未來委員會有可能修訂。 若主要平台願意以接受更深度監管換取受聯邦監管的零售槓桿產品，該框架或可在毋須等待國會立法的情況下，把部分離岸交易活動吸引回到受監管的美國市場。